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中概股回归潮涌 新三板成VC/PE掘金地 (ZT)
作者:deer2005
发表时间:2015-05-23
更新时间:2015-05-23
浏览:1693次
评论:9篇
地址:174.
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中概股回归潮涌 新三板成VC/PE掘金地
2015年05月24日09:14 中国经营报

  一面是海外市场对中概股的“冷眼”,另一面是国内A股对互联网公司的“热捧”。
面对这种冰火两重天的境遇,加之国内“互联网+”风口的吹起以及“大众创业、万众创
新”的浪潮,不少中概公司开始计划拆分VIE架构,回归国内资本市场。

  据《中国经营报》记者了解,今年以来,已有5家中概公司相继收到私有化要约。
相关数据统计显示,在26家私有化主动退市的中概股中,有22家公司已经完成了退
市,其余4家公司包括绿润集团、星源燃料、WSP控股以及盛大游戏的私有化也正在进
行之中。

  “从2013年12月扩容至今,新三板已经走过了1.0时代。而在升级进入2.0时代的
节点上,新三板将成为快速、批量迎接VIE架构回归的主载体。”盛景嘉成母基金创始
合伙人彭志强在接受本报记者采访时表示,“这是中国资本市场首次大规模拥抱创新公
司,未来两三年将有近1000家未上市公司拆除VIE架构后回归国内资本市场。”

  热潮涌起

  “近期确实有一些融过两轮风险投资的互联网公司来找我们咨询拆分VIE结构的事
宜,对于不同VIE结构的企业来说,想要完全拆除原有VIE结构的工作并不一样,有一
些会比较复杂,其中涉及到的法律问题也就比较多。”国内某大型律师事务所北京合伙
人对记者表示。

  VIE即Variable Interest Entity,通常是指境外特殊目的公司通过其在中国
的全资子公司(外商独资企业、WFOE)来以协议控制的方式控制一家内资公司,从而实
现境外特殊目的公司对内资公司的并表,进而境外特殊目的公司得以基于此在境外融
资或上市。中国互联网企业在引入境外投资机构资金以及海外上市时,往往需要通过
VIE架构作为一种绕开监管的灰色模式。但根据中国的法律,VIE架构的公司不能够在
境内上市,这也成为很多互联网企业远走他乡的原因。

  不过,世界那么大,还是“家里”好。持续的牛市行情,特别是创业板的高市盈率
令国内资本市场充满了诱惑性。于是,一些赴美上市但股价表现长期低迷的互联网公
司,开始对回归国内资本市场跃跃欲试。

  而掀起这一轮热潮的无疑是创下A股涨停纪录的暴风科技(300431.SZ)以及新闻
不断的乐视网(300104.SZ)。两家互联网公司所带来的资本放大效应让众多互联网企
业想分享A股盛宴。

  “在暴风科技和乐视网股价奇高的背后,其实凸显了中国资本市场创新力的极度稀
缺。不可回避的一个问题在于,中国很大一部分优秀的创新公司都接受过美元投资,
相当一部分公司是VIE架构。但在这大量的优秀创业公司中,仅有极少部分企业能够最
终完成在海外上市。”彭志强表示,“以中国这样一个巨大资本市场的潜力和规模来
看,中国创新企业的发展一定要依托中国资本市场。”

  国信证券分析师则认为,估值溢价、融资难度以及做空机制是迫使境外上市公司
回归A股的主要因素。从朗玛信息、启明星辰等公司相继放弃红筹架构并登陆A股,到
北大千方从美股退市并借壳A股千方科技实现回归,再到盛大游戏、分众传媒等知名中
概公司相继涉及私有化退市,随着A股资本市场的不断成熟,中概公司回归A股的进程
提速。

  另辟“三板”蹊径

  不过,在注册制尚未落地,主板、创业板上市仍然需要长时间排队等候的情况
下,新三板或许可以成为拆除VIE企业回归国内资本市场的首选。

  “按照目前的规定,新三板公司没有利润限制门槛,申报流程短、融资方式灵活。
新三板或可较为迅速解决公司融资问题,且可以作为今后转板的跳板。多数新三板挂
牌企业从排队到正式登陆新三板仅需要一到三个月的时间,远快于主板和创业板,手
续也较主板和创业板上市简单。”国泰君安证券分析师表示。

  对此,全国股转系统副总经理陈永民也持相同观点。“在全国扩容之后,最初股转
公司每个月受理的申请挂牌公司仅100多家。今年4月份当月已受理逾600家,4月份最
后一天就受理了400多家。目前在审的企业有700多家,我们一定按照工作的节奏和流
程推进,通常两个多月完成审核。”陈永民表示,“发行速度快是新三板明显的优势。
外资架构准备拆掉架构回归的企业,预计集中在今年下半年或明年上半年申报。”

  尽管新三板将成为VIE拆分企业的又一战场,不过想要回归上市,首先要完全拆除
原有的VIE结构。陈永民也指出,外资架构公司拆掉VIE架构回归应特别注意整个过程
的合法合规,核心是外资架构公司的外资进出和外汇的审批程序,涉及到税收时,一
定要遵守相关的外商、外汇、税收等法律法规和政策。而在挂牌过程中,则是以信息
披露为核心。

  除了需要注意相应的法律法规,VIE拆分企业还将面临时间成本的问题。“拆分
VIE架构确实需要一些时间,因为需要与GP谈价,谈利益分配,快则需要几个月,复
杂一点的则需要一两年才能够完全拆除VIE架构。”彭志强表示。

  VC/PE收益或最高

  股转系统数据显示,截至5月21日,新三板挂牌公司共2447家,总股本达
1131.88亿股,流通股本398.30亿股,成交金额为13.14亿元人民币。“根据我们的
预测,今年股转系统可能还要审核批准两三千家企业。”彭志强表示,“随着挂牌、做
市PE的放开,VC/PE参与的程度会更深。尽管券商系、公募系机构的规模最大,但收
益最高的将是VC/PE。”

  彭志强指出,作为以私募股权投资见长的机构,VC/PE懂得如何为创新企业做估
值和定价,而且会带动市场联动。“未来新三板应该是价值投资与短线资金相结合。价
值投资者打底,是这个市场的根基,短线资金做活跃度。”

  事实上,新三板已经成为了VC/PE的掘金地。据清科集团私募通统计,2013年至
今共有29只基金投资于新三板,仅2015年3月就有5只投资于新三板的基金成立,新募
集3只基金,计划募资共10.50亿元人民币。

  在这些专门投资新三板的VC/PE基金背后,新三板母基金也成为了企望搭上风口
的一股力量。4月中旬,盛景嘉成母基金发布了国内首只新三板母基金,募集资金规模
为10亿元。5月20日,又发行了VIE回归概念的母基金,募资规模高达20亿元人民
币。“我们这只母基金希望从美元基金手里将原VIE架构的创新公司接回国内资本市
场,尤其是借助新三板实现快速回归。”彭志强表示,“我们将投资近10家VIE回归主
题基金,带动至少100亿元以上人民币基金,迎接超过100家VIE结构公司的回归。”

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共有9条评论
1   [deer2005 于 2015-06-14 22:17:46 提到] [FROM: 174.]
新三板成创业企业融资新路 门槛或较高
2015年06月15日09:41 IT时报

  ■IT时报记者 郝俊慧

  “我们已经选好券商了,不出意外的话,估计6-8个月后能在新三板挂牌。”6月8日,
上海无寻网络科技创始人裔云天告诉《IT时报》记者。沪指5100点,神创板逼近4000点,
火热的A股市场不仅让不少已经上市的中概股开始考虑回归,也让不少创业者看到了新的融
资方向,门槛低、交易日趋活跃的新三板(全国中小企业股份转让系统)成为首选。在日前
由戈壁创投举办的“绿洲计划创业分享论坛”上,不少进入A轮或者B轮的创业公司表示,已
经开始积极筹备在新三板挂牌。

  创业两年企业就能上新三板

  “前几天,我的投资人跟我说,明年瞄准新三板。”北京爱搭客创始人屠建路,创业的
项目是“拼车”,目前团队有10个人左右,原本他觉得新三板离自己很远,根本不敢想,但
现在,似乎也没那么远了。

  公开数据显示,新三板5月挂牌共计151家,完成10.62亿股的股票发行,募集资金约
89.35亿元,今年内已累计募集资金221.84亿元。截至5月末,新三板市场还有420家企业
拟发行股票43.21亿股,拟募集金额188.15亿元。据全国股转系统消息,仅2015年5月申
万宏源、长江证券、中信证券挂牌公司分别是8家、6家、7家。

  够快科技CEO陈翊最近接到了不少券商的电话,询问是否要到新三板挂牌,此时他们正
在进行B轮融资。进入A轮或B轮的创业公司,尤其是互联网公司,是券商看好的新三板挂牌
企业。相较于主板和创业板,新三板门槛很低,企业连续经营2年,不要求盈利,融资不设
行政许可,主办券商协助企业先融资,再到股转公司备案,与企业早期要求快速融资的需
求非常吻合。券商和创业公司的热情,让新三板行情水涨船高。上市时间已经在拉长,此
前正常流程只需2个月,但现在需要4-5个月,裔云天的券商甚至告诉他,可能需要6至8个
月。

  等,也许是值得的。某位资深业内人士向《IT时报》记者介绍,如果按照C轮融资额在
数千万美元的级别计算,新三板完全可以满足这个融资需求,而创业者需要支付的成本并
不高。当然,由于市场火爆,券商的收费也在增加,原先挂牌服务费在50万到100万之间,
而现在基本涨至120万元左右。加上律师、会计师等相关服务费,整套流程费用应该在200
万以内。

  乐观者期待挂牌后市值至少涨10倍

  创业者们对新三板上市后的前景普遍乐观。一位创业者公司目前估值1.2亿人民币,他
觉得挂牌后市值至少会翻十倍,这样出让不多的股权便可能拿到几千万元的融资。然而,
也有专业人士指出,挂牌后并非万事大吉。严格意义上,新三板属于私募市场,从现状来
看,超过80%的挂牌企业并无交易,也几乎融不到资,这类企业被称为“僵尸企业”,只有
15%~20%比较优秀的企业才会融到资。不过该人士认为,挂牌后的企业,相对透明也比较
规范,可能在其他融资渠道,如银行贷款,可以获得便利。

  1个月前,上交所副总经理刘世安,首次在公开场合就战略新兴板制度设计进行了详细
介绍,将其定位于服务新兴和创新型战略性产业。这意味着,互联网公司等信息产业有了
新的融资渠道。但也有业内人士表示,战略新兴板对企业规模的要求应该高于新三板,也
许仅是进入C轮、融资额在1亿美元以上的企业可以考虑,对初创型企业而言,门槛太高。

  VC将放长线

  与券商的积极相比,VC们对新三板也有不错的预期。戈壁创投近几年力推的“绿洲计
划”,是一个扶持青年创业的合作项目,目前戈壁已从绿洲计划的数万个项目中挑选了超过
40家企业进行投资,总投资金额超过了3亿元人民币。

  戈壁创投合伙人徐晨最关心的是,新三板会为企业带来什么,以及企业对于新三板的
预期是什么。他认为,新三板是一个新的融资渠道,目前活跃度很高,如果绿洲计划的成
员企业想要做这方面的尝试,戈壁创投对此抱以支持和鼓励的态度。徐晨坦言,当前绿洲
计划中已经有十几家企业被不同的券商提案中,而戈壁非常看好这些企业,即使他们上了
新三板,也会依然选择保留股份,如果条件允许,甚至也不排除通过三板公开交易对某些
企业进行适当增持,使LP(出资人)的回报更有保障。

  不过对于一些规模较大的创业公司而言,想在国内上市也有新的障碍。零号线是戈壁
创投的第一个人民币基金天使投资项目,如今已完成B轮融资,金额约3000万美元,这一轮
由腾讯领投,红杉资本及戈壁资本跟投。但创始人吴皓坦言,公司目前的VIE架构,根据现
有规则,无法在国内上市。不过,一位业内人士分析,目前监管方正在分析VIE架构公司如
何回归A股,不排除以后这个障碍会被排除。

 
2   [deer2005 于 2015-06-08 12:36:44 提到] [FROM: 152.]
掘金中概股:发掘下一家将私有化的公司
2015年06月09日 00:07 新浪财经

  新浪财经讯 北京6月8日晚间消息 A股再次大涨,投资者开始猜测会不会有更多中概股
私有化。周五,世纪佳缘(DATE),迈瑞(MR)以及晶澳太阳能(JASO)都宣布了私有化的方
桉。

  Warren王周一在《疯狂华尔街》节目中表示:“周五的行情总体上较为平澹,中概股
私有化是市场为数不多的亮点之一。接下来是前方特派记者对当天行情的回顾以及分析师
Jay的市场分析。”

  他认为以下这两个公司有被私有化的可能,但不构成投资建议。首先是同样来自太阳
能板块的(JKS)。

  其次是直播网站(YY),从图形上看YY是头肩底的图形,中长期是突破走势。

  分众传媒[微博]将借壳宏达新材正式亮相A股,成为第一家回归A股的中概公司,市场
预期这将拉开中概股回归的序幕。分众传媒估值翻倍达457亿。在美国中概股不太受投资者
关注,它们的估值严重被低估。

  继分众传媒之后,越来越多地中概股也走上了回归A股之路。之前,另外两只中概股无
锡药明康德和中国脐带血库也在通过类似的私有化方案为回国上市做准备。(明华)

 
3   [deer2005 于 2015-06-04 23:11:58 提到] [FROM: 174.]
中概股掀回归潮 迈瑞医疗私有化股价暴涨
2015年06月05日 10:14 华尔街见闻

  继分众传媒之后,越来越多地中概股也走上了回归A股之路。

  本周四(6月4日),在纽交所上市的迈瑞医疗股价大涨10.92%至30.47美元,创2012年
8月以来最大涨幅。交易量更是暴涨至650万股,是过去三个月日均交易量的9倍还多。

  迈瑞的三位管理层当天向董事会提交了一份无约束力建议书,三人将以30美元的价格
从其他股东手中收购公司的所有流通股份,该价格比公司周三的收盘价高出9.2%。

  目前,三位管理层已经拥有公司28%的流通股份。据彭博计算,该股权收购计划将涉及
26亿美元现金,而《华尔街日报》则预计将耗资30亿美元。

  在此之前,另外两只中概股无锡药明康德和中国脐带血库也在通过类似的私有化方案
为回国上市做准备。随着大陆股市的飙涨,国内同类生物医疗公司的估值已经超过迈瑞的
三倍。

  据彭博,恒润投资创始人Peter Halesworth评论称:“公司管理层这么做是出于估值
考虑。”既然生物医疗股在大陆可能获得更高估值,那么回去显然要比留在美国更好。

  迈瑞表示,公司将成立一个由独立董事组成的特别委员会,对该方案进行评估。

  迈瑞医疗主要从事临床医疗设备的研发和制造。公司于2006年9月在美国上市,一年后
股价曾升至44.99美元的历史峰值,至今已从最高点下跌32%。目前公司的市盈率为18倍,
而在A股上市同类公司的平均估值高达58倍。

  随着分众传媒借壳宏达新材正式亮相A股,成为第一家回归A股的中概公司,市场预期
这将拉开中概股回归的序幕。

  昨天,李克强总理主持的国务院常务会议也特别提到,要确定大力推进大众创业万众
创新政策措施,推动特殊股权结构类创业企业在境内上市。这在政策上为中概股回归打开
了大门。

 
4   [deer2005 于 2015-06-04 00:56:35 提到] [FROM: 174.]
分众A股借壳盛宴:估值套利的资本狂欢
2015年06月04日12:07 上海证券报

  沉寂多年的江南春再度成为资本市场的主角——在中概股回归潮暗流涌动之时,分众传
媒宣布借壳宏达新材。令人咋舌的是,改头换面的分众传媒作价高达457亿元,将估值套利
的手法发挥得淋漓尽致。

  这也是一席依托杠杆撬动的炫目的资本盛宴。从分众传媒的私有化,到VIE架构的拆
除,再到数十家PE的蜂拥入股,无一不渗透着资本的魔力与野性,堪为观察中概股回归A股
的样本之作。

  估值套利的资本狂欢

  根据宏达新材的重组方案,分众传媒100%股权的评估值为496.32亿元,减去基准日后
应对外支付的股份转让款及分红款39.14亿元后的价值为457.18亿元。经各方协商,分众
传媒100%股权作价457亿元。

  这意味着,分众传媒刷新了A股借壳案的估值记录。2013年从纳斯达克退市前,分众的
市值约为26.46亿美元(约合人民币165亿元),其间的估值套利空间之大不言而喻。上证报
记者注意到,该借壳案闪现了华泰联合、西南证券及中金公司三大投行的身影,足见分量
之重。

  各路资本的分食则是另一大看点。

  回看分众传媒的证券化历程,2005年3月,分众传媒建立相关境外上市、返程投资的
VIE架构,其原海外母公司FMCH于2005年7月在NASDAQ上市,成为海外上市的中国纯广告
传媒第一股,并以1.72亿美元的募资额刷新纪录。2011年,分众传媒遭到浑水做空,股价
一度跌至8美元左右。机构做空及公司价值被长期低估,成为分众传媒私有化的动因。2013
年5月,其完成从NASDAQ退市。

  私有化之后,分众回归A股的核心任务是拆除VIE架构。据公告披露,2010年8月及
2014年12月,分众的相关主体签署了一系列协议解除了协议控制。经过一连串复杂的交
易,2015年1月,江南春将其持有分众传播85%的股权转让予分众数码。至此,分众传媒的
VIE架构拆除,分众传媒通过股权控制的方式持有相关经营主体的股权。

  2015年4月,FMCH将其在分众传媒的部分股权转让给Media Management(HK)等香港
注册的投资机构,其中Media Management(HK)系江南春控制的公司,其余机构的控制方
为当初襄助江南春完成私有化的方源资本、凯雷集团、中信资本、光大控股、复星国际等
伙伴。

  值得一提的是,在本次股权转让交易中,分众传媒确认的估值为人民币450亿元,与本
次方案的估值相近。据此,FMCH应向税务机关缴纳40亿元的巨额所得税。而前述机构在受
让股份之后,即刻进行了零散的股权出售,合计向珠海融悟等36名境内机构投资者进行了
股份转让,估值基准也是450亿元。

  上证报记者梳理发现,这36名搭上分众借壳末班车的投资者非富即贵。例如,珠海融
悟股权投资合伙企业系中植系旗下中融鼎新设立的基金;嘉兴会凌壹号投资合伙企业则由
中民投发起设立;上海赡宏投资管理中心、上海宏琏投资管理中心、上海鸿黔投资管理中
心、上海鸿莹投资管理中心4家企业的LP均是民生加银资管;湖南文化旅游投资基金企业的
管理人为达晨创投;新价值掌门罗伟广掌管的纳兰德投资基金亦有涉足;天津诚柏股权投
资合伙企业的LP包括社保基金、中科院国资经营公司、泰康人寿等。

  “从估值方面看,这些PE入股的价格已经很高了,他们押宝的是二级市场的溢价。”一
位券商并购人士对记者说,类似的借壳项目,往往会在重组方案出炉之前进行股权转让或
增资扩股,一方面是便于部分老股东套现退出,另一方面是进行一些难以明说的利益安
排。“由于有了更多的利益关联方,客观上也会增强股价推升的动力,这对老股东也是好
事。”

  另一精巧的设计是,宏达新材本次将向FMCH支付现金49.3亿元,购买其所持有的分众
传媒11%股权对应的差额部分。另一方面,公司将非公开发行股票募集配套资金不超过50亿
元,其用途主要就是用于向FMCH支付现金对价。FMCH所获现金,将用于FMCH过桥贷款的清
偿及巨额税金的缴纳。

  分众传媒的新赌注

  现年43岁的江南春很会讲故事,但在经历分众在纳斯达克的起伏之后,近年很少公开
露面。而现在的分众,也早已不是10年前的分众。

  自2005年闪耀登陆纳斯达克之后,分众借助资本力量进行了一系列资本运作,包括以
核心业务的整合和拓展为主的收购、非核心业务的收购和剥离等。据不完全统计,从2004
年到2007年间,分众先后投资和收购了60多家公司,产业触角从楼宇、电梯延伸到影院、
互联网、手机、卖场、户外LED等。彼时,江南春甚至都不清楚自己到底拥有多少公司,但
他知道“再也没有让分众寝食难安的公司了”。

  可是,过度扩张加上金融危机爆发,分众的好日子在2008年戛然而止,江南春也一度
从分众CEO位置上隐退,“最大数字媒体集团”的战略梦想也随之灰飞烟灭。

  沉寂多年之后,江南春又回来了。如今的分众传媒定位于国内领先的LBS和O2O媒体集
团,寄望发挥分众传媒的线下资源优势,实现分众传媒线上、线下两个市场的良好协同。
同时,分众进一步强化了互联网属性,称其已经布局了基于LBS的O2O互动业务,完成了技
术构架的搭建,未来将继续加大该类业务的投入。2012年至2014年,分众传媒实现净利润
分别为13.39亿元、20.77亿元和24.15亿元。交易对方承诺分众传媒在2015年、2016年
和2017年的净利润分别不低于29.58亿元、34.21亿元和39.2亿元。

  “毫无疑问,分众传媒找了一个合适的时间点,站在了A股估值顶峰的风口。”券商并购
人士说。公告显示,分众传媒本次借壳的估值溢价近8倍。对如此体量的公司而言,这是一
个疯狂的数字。

  对此,分众传媒以同行的高估值为由予以解释。公告数据称,2015年4月30日传媒行
业平均市盈率(TTM)为61.42 倍,本次交易以2015年预测利润数据计算的交易市盈率为
15.45 倍,低于行业平均市盈率。但其择取的并购案例则显示,这一市盈率数字略高于同
行业可比的交易市盈率水平13.24倍,而公司称主要是因为分众传媒拥有的独特的媒体资
源、主导的行业地位、精准的广告投放、优质的客户等原因。

  经过潮起潮落的江南春曾说:“我会重新站在消费者的角度和运用因果关系去考虑问
题,不会再以资本市场作衡量,而是会坚持长期思考。”登陆A股市场之后的分众传媒和江
南春,真的可以这么洒脱吗?

 
5   [deer2005 于 2015-06-01 05:28:10 提到] [FROM: 174.]
A股牛气冲天:中概股回归潮将至
2015年06月01日 10:36 新浪财经

  路透上海6月1日 - 中国A股市场近期牛气冲天,且有望允许亏损互联网公司上市,令
大量原先准备海外上市的中国公司大为心动,甚至一些已上市的中概股亦开始退市,由此
可预见的是中概股回归潮即将到来。

  这些公司大多来自互联网、游戏、媒体等新兴产业,他们的回归无疑将给A股市场增添
新的活力。而拆除海外上市的VIE(可变利益实体)架构需要配套资金及专业中介机构配合,
这无疑给私募股权投资基金和投行带来新的机会。

  “拆VIE或退市私有化的例子,比之前明显增多。”清科研究中心研究总监姬利指出,目
前来看,有美元投资的TMT(科技、媒体及电信)企业,有不少公司对拆除VIE比较积极,因
为国内资本市场更加成熟,对互联网企业更加认可。

  长期从事发行上市服务的锦天城律师事务所律师何周亦指出,近期确实有增多的趋
势,已在境外上市的企业希望退市后重新上市或借壳上市,许多科技企业在考虑是否要拆
VIE或是否真的要搭建VIE。

  他解释称,这种趋势真正的原因是国内股票上市正趋向注册制,更加市场化,而且估
值比境外高,互联网企业在亏损时也能在国内上市。在这种情况下,这种趋势是必然的,
也显示国内市场化在加快,包括跨境资本流动也在趋向放开。

  力美广告就是一个例子。力美广告首席执行官舒义表示,2011年和2012年公司已接受
了IDG和凯鹏华盈(KPCB)等私募股权基金的两轮美元融资,2013年公司即开始筹划海外上
市,但是海外大投行对于公司上市后的估值并不高。

  “我们是做广告技术的,像我们这种B2B(对企业客户),不是B2C,受美国投资者追捧
的可能性较小。”他说,科技类公司非常受国内投资者欢迎,而且公司自2013年起持续盈
利,已符合上市条件,所以公司去年起就决定拆除VIE架构,转回A股市场上市。

  激励力美广告回归的另一因素是,其同行腾信股份(300392.SZ)去年9月上市后,目前
市值已超过200亿元。

  类似拆除VIE架构的公司还有不少。此前盛达矿业(000603.SZ)和大湖股份
(600257.SS)披露拟投资婚恋网站北京百合在线科技公司(百合网),百合网拟回归A股上
市的计划爆光。

  今年初,在美上市的中概股又出现一波退市潮,大多为业绩出色的中概股,包括完美
世界(19.78, -0.01, -0.05%)(PWRD.O) 、世纪佳缘(9.21, 1.82, 24.40%)
(DATE.O)、盛大游戏(6.96, 0.01, 0.22%)(GAME.O) 、无锡药明康德(WX.N)、中国手
游(19.84, 0.13, 0.66%)(CMGE.O)等相继公布由公司管理层或第三方机构提出的私有化
计划。

  一家有意自美国退市的中资游戏类公司高层指出,美国投资者不太懂中国游戏企业的
商业模式,因此在美国资本市场上中资游戏股普遍被低估,公司退市的主要原因就是估值
偏低。

  虽然这些拟退市公司尚未表态要回归A股,但此前退市的公司已纷纷通过借壳形式在A
股上市。例如2013年自美国纳斯达克上市的分众传媒[微博],近日爆出将借壳宏达新材
(002211.SZ),其估值可能达到或超过450亿元人民币,其退市时公司估值为37亿美元。

  自去年11月以来,中国A股市场已涨了一倍,目前深市创业板的平均市盈率为129.86
倍。而海外上市中资公司很少有超过百倍市盈率的,国内互联网三大巨头百度(197.4,
-2.87, -1.43%)(BIDU.O)、阿里巴巴(89.32, -1.63, -1.79%)(BABA.N)和腾讯
(0700.HK)分别为37倍、50倍和48倍。

  **拆除VIE难点在于估值**

  经过二十年的发展,中国科技公司赴海外上市流程已经定型。在发展初期,公司搭建
VIE架构,在海外设立上市实体,以规避国内政策监管。随后接受数轮美元基金投资。成长
到一定规模后,公司启动海外上市。

  现在,这些已经搭建VIE架构的公司,要转回国内上市或在第三板挂牌,首先就要拆除
VIE架构。近期上市的暴风科技(300431.SZ)就是一个成功例子。

  何周介绍称,拆除VIE架构的第一步就是原有投资者退出或设立退市方案,随后引进新
的战略投资者或以自有资金,置换原有投资者投入的资金或收购其他股东股份后退市。

  他说,在方案和投资者都能确定的情况下,拆除VIE的主要方法,就是对原有的外资企
业进行股权收购或设立中外合作经营的企业,从而将上市主体变成合资企业或纯内资企
业。这种外资并购,将涉及审批、工商登记、外汇等一系列程序上的问题。

  拆除VIE架构不仅牵涉到法律等技术活,更关键的是需要各方对公司估值达成一致,原
有股东愿意以什么价格出让股份。

  “我们谈了一年,主要问题就是估值。”舒义表示,新老投资人的谈判近日终于落实完
成,目前正在全力解除VIE,争取年底股改完成,提交创业板上市申请。

  而基于上海和深圳证交所提出欢迎亏损互联网公司上市的建议尚未得到最终落实,部
分科技公司目前是“一颗红心,两手准备”。

  国内最大在线金融搜索服务提供商--融360首席执行官叶大清近日就曾表示,虽然公司
已有A股上市的打算,但公司并没有计划立即拆除VIE架构,“国内国外上市,哪个方便就上
哪个”。

  业内人士预计,未来有望回归的中概股,主要涉及媒体、互联网、游戏、医药等国内
投资者热衷的行业,而且市值不能太高,数十亿美元可以被接受。

  “市值过高,接盘机构需要的资金量太大,而且国内资本市场也不一定能够接得
住。”国内一私募基金人士指出,类似百度、阿里巴巴、腾讯、京东等,市值在几百亿美元
以上,近期就不太可能回归。

  不过何周认为,未来在人民币可自由兑换的情况下,境外公司直接可在境内上市,那
时原本搭建VIE架构的中国公司根本就不用拆VIE,大盘中概股也有两地上市的可能。

  **中概股回归蕴育投资机会**

  拆除VIE架构或退市,不仅牵涉到投行、会计师和律师等常见中介机构力量,而且在新
老股东转换期间,多数情况下将需要过桥贷款或第三方机构接盘,这给私募股权基金或投
资机构带来投资机会。

  中国最大投行--中信证券(600030.SS)(6030.HK)和致力于TMT领域的本土投行华兴
资本近日签约,双方将组建联合团队,在中国“互联网+”战略的大背景下,为国内新经济企
业提供专业投行服务。

  华兴资本创始人包凡[微博]曾对媒体表示,双方合作的动因就是迎接海外互联网企业
的回归。海外企业回归包括两步,海外退市和介绍企业国内上市,“华兴过去的优势主要在
海外市场,A股市场方面是个短板。而建立起相应的A股市场能力需要时间,但市场不等
人。”

  而国内首只海外VIE架构回归概念母基金--中国龙腾回归母基金近日宣布成立,规模达
20亿元。据业内人士透露,国内还有一些类似概念的投资基金正在筹备中。

  在近期中概股退市的接盘机构中,不乏国内投行或上市公司的名字,例如向中国手游
提出私有化建议的就是东方证券(600958.SS)旗下东方游泰投资管理公司;盛大游戏[微
博]的私有化财团中亦包括宁夏中银绒业(000982.SZ),市场传闻是未来盛大游戏或会借壳
中银绒业。

  姬利还表示,在这一波中概股回归潮展开后,私募股权基金市场上美元基金和人民币
基金的格局将会重塑。未来随着国内资本市场更加开放更加市场化,人民币基金将占据更
有利的地位,人民币基金更有投资机会。(路透中文网)

 
6   [deer2005 于 2015-05-28 22:41:49 提到] [FROM: 174.]
华尔街日报:A股牛市诱人吸引中概股回归
2015年05月29日10:23 新浪科技

  新浪科技讯 北京时间5月29日上午消息,繁荣的国内股市和有利的本土政策正在推动
大批中国企业放弃赴美上市的机会,转而直接登陆A股。

  中国的银行家、律师和早期投资者都表示,中国企业最近登陆A股的意愿已经增强。相
关企业表示,在国内上市将便于他们向投资者介绍自己的业务,因为这些投资者往往也是
他们的用户。这些企业还提到了暴风科技等企业上市后取得的巨大成功,该股自今年3月上
市以来的累计涨幅超过3600%。

  中国的牛市也吸引了已经在美上市的企业,他们中的有些企业已经完成了私有化,因
此可以在国内重新上市。事实上,目前还有数十家企业也希望采取同样的措施。然而,中
国的监管规定禁止外资比例过高的互联网内容相关企业在国内上市。

  之所以出现这一趋势,是因为中国政府希望通过放松上市规定来扶持互联网及其他创
新领域,以此提振增速放缓的经济。除此之外,中国股市的大幅上涨同样是一大重要因
素:尽管周四暴跌6.5%,但上证综指今年以来已经累计上涨43%。

  与此同时,中国投资者也在将资金大举投向创业基金。根据清科研究的数据,2014
年,中国共成立39只天使投资基金,融资10.7亿美元,较2012年的高点增长143%。风险
投资家通常会拿出自有资金来为小型创业公司提供融资。

  普华永道中国区合伙人高健斌表示,估值高企和上市标准放松都将吸引更多中国企业
在本土上市。“我们预计在本土上市的中国科技公司将大幅增加。”他说。

  直到最近,科技公司还很难登陆中国股市。与多数国家或地区不同,中国政府要求企
业上市前首先获得监管部门批准,还要求企业必须实现盈利才能上市。但作为金融体制改
革的一部分,这些规定都有望于今年进行调整。

  不过,一些分析师还是认为,部分大型中国科技公司仍将继续在美国上市,以此更好
地获取运营企业所需的资金和专业技能。但今后几年似乎没有哪家企业能在美股市场创造
阿里巴巴和百度那样成功的IPO(首次公开招股)。

  “说实话,这个世界上没有比百度们和阿里巴巴们更好的企业了。”纪源资本管理合伙
人童士豪说。他表示,在美IPO的多数中国企业都表现不佳。

  下一个可能在美国创造轰动性IPO交易的中国企业是小米。但该公司表示,他们不准备
在未来5年内IPO。

  包括阿里巴巴和百度在内,很多中国科技公司一直以来都是在美国风险投资公司的支
持下创立的,他们在美国市场的成功上市为这些风投带来了巨额收益。如果回归A股,则会
令其中一些美国风险投资公司利益受损,但同时也会给中国投资者带来利益。美国和其他
海外风险投资公司都没有设立以人民币计价的基金,因此在一些最热门的交易中,他们可
能会输给中国竞争对手。

  “这是中国资本与欧美资本之间的较量。”投资银行华兴资本主席包凡说,他的公司正
在处理十几笔交易,有些涉及在美上市的中国公司的私有化,还有一些则是获得外国投资
者资助但却想在中国上市的中国企业。

  在类似的交易中,倘若在中国科技公司上市前抛售股份,参与风险投资的美国的大型
机构投资者(包括大学捐赠基金、基金会养老基金)就有可能丧失获得巨额回报的机会。

  A股上市浪潮还将伤及美国股市,包括阿里巴巴2014年创纪录的250亿美元IPO在内,
中国企业的上市交易为近年来吸引力下滑的美国股市注入了活力。

  但需要强调的是,中国的信息披露机制的健全程度仍不及其他国家或地区。对投资者
来说,这个市场的风险仍然大于发达国家,而且更加反复无常。另外,中国股市的牛市也
有可能结束,导致投资者获利了结,迫使股价下跌,导致IPO热情降低。

  深圳证券交易所的创业板指数今年以来飙升134%,一定程度上源自投资者对科技股的
追捧。上证综指的上涨一定程度上源自沪港通业务的开通,这为外国投资者提供了进入中
国内地股市的更好渠道。相比而言,标准普尔500指数今年仅上涨3%。

  监管文件显示,至少已经有20家在美上市的中国公司完成了私有化,并且登陆A股,包
括世纪佳缘和盛大游戏。盛大游戏拒绝对此置评,世纪佳缘也未作出回应。

  很多中国创业公司都希望暴风科技的股价暴涨能在自己身上重演。暴风科技CEO冯鑫表
示,他曾考虑在纳斯达克上市,但他知道这很困难,因为中国的两大顶尖视频公司已经在
美上市,而且还在2012年合并组建了优酷土豆。

  事后看来,登陆创业板的决定颇为明智。暴风科技IPO后连续创造了34个涨停板。截至
本周三,该公司的股票市值达到50亿美元,接近优酷土豆的53亿美元。深成指2015年以来
也飙升95%,深港通有望于今年年内开通。

  相比而言,宝尊科技5月21日在纽约的IPO却令人失望。这家专为国际品牌提供数字营
销服务的公司IPO定价为10美元,低于之前12至14美元的区间。本周四,宝尊科技的
ADR(美国存托凭证)下跌2.9%,报收于11.88美元。

  这是2014年的中国赴美上市浪潮结束后,登陆美股市场的第二家中国公司。有分析师
认为,这一定价现状反映了市场对中国经济的整体担忧,以及对中国互联网股票的质疑态
度。

  手机游戏公司触控科技也于2014年1月在美国提交IPO申请,计划融资12亿至15亿美
元。然而,由于投资者给出的股价仅为其预期的一半,该公司在4个月后放弃了IPO。触控
科技CEO陈昊芝表示,该公司现在希望在国内上市。

  在A股上市还有其他好处。“在美国公开发行股票时,所谓的‘公开’没有意义,因为美
国公众并不了解中国企业。”暴风科技CEO冯鑫说。他认为,一家公司能否在股市中取得成
功,一定程度上取决于用户。“当你的用户变成你的投资人时,他们就会十分忠诚。”他
说。(书聿)

 
7   [deer2005 于 2015-05-28 14:01:59 提到] [FROM: 152.]
多家中概股释放回归信号 科技公司最爱新三板?
2015年05月29日01:59 第一财经日报

  中概股集中回归的预期给新三板再加了一把火,这是近来中国风投行业最火热的一个
话题。

  5月28日,普华永道中国北方区高增长企业组市场主管合伙人卓志成接受《第一财经日
报》采访时说,在国外上市的高科技企业回归新三板的可能性会比较大。

  “早年去美国的中概股都是科技公司,当时在国内上不了市,但现在整个资本市场都打
开了,这些优质公司现在回来会非常受市场的欢迎。”普华永道中国资本市场服务组合伙人
李雪梅对记者表示。

  继暴风科技之后,分众传媒借壳宏达新材,中国手游宣布收到东方鸿泰(北京)投资
管理有限公司私有化建议,移动电商达令公司正在着手拆VIE架构,一大批中概股公司都释
放出了想要回国的信号。

  中概股回归新三板的火热情绪也蔓延到了母基金身上。近日,盛景嘉成母基金发布了
规模为20亿元人民币的国内首只VIE回归概念的“中国龙腾回归母基金”,该母基金将出资
给一线的子基金,引导优质的互联网科技公司回归新三板。

  之所以看中新三板,盛景嘉成母基金创始合伙人彭志强说,新三板能够真正地支持创
新创业的企业发展。现在谈新三板是否泡沫没有意义,只有市场到了千亿规模的时候,才
可以讨论泡沫的问题。目前最主要的是没有交易标的,背后的逻辑就是新三板上的好公司
还是不够多,对于母基金来说,手上的“存货”也不多。

  “暴风股价的个案未必会持续,但是创新企业跟资本市场的连接肯定是刚刚开始。”彭
志强对本报记者表示。

  他同时指出,VIE架构的公司批量回归新三板也将改善拿美元基金的公司“C轮死”的状
况。

  中概股回归是回主板、创业板还是新三板,彭志强建议,要看拆VIE架构的状况,如果
拆回来立刻就挂牌,就只能是新三板,如果能再等两年,也许就可以挂创业板。普华永道
两位合伙人则认为,要根据企业的需求和业绩财务情况来判断。此外,上证所也计划推出
新兴板,并设置不同的上市标准。而注册制落地后,A股也会是互联网企业一个好的选择。

  盈利要求、排队时间长等门槛将一些想回A股的中概股公司挡在了门外,很多公司选择
将新三板作为一个桥梁,先解决融资的问题。截至上周末,新三板挂牌公司总数达到2453
家,已挂牌公司数量最多的行业前五名分别为工业、信息技术、材料、可选消费、医疗保
健。

  不过,新三板流动性低等问题也是市场所担心的,全国股转系统副总经理陈永民此前
提到,新三板目前每天成交额约为10亿。此外,证监会近日也对新三板掀起了一场监管风
暴,多家挂牌公司都被证监会调查。

  李雪梅认为,新三板目前的公司质量是参差不齐的,下一步应该把挂牌公司根据成熟
度等做分层,让发行人和投资人都有一个更加精准的定位。新三位的定位不应是为A股输送
好公司的通道,未来应该是和深市沪市相辅相成的独立角色。事实上,很多挂牌企业都是
希望将资本运作停留在新三板上。

  对于正在回归路上的中概股,陈永民指出,如果要把VIE架构拆掉回归国内资本市场,
在拆架构的时候要做到合法合规,包括外商、外汇、税收等方面的法律法规和政策,都是
需要把握好的。

 
8   [deer2005 于 2015-05-27 19:55:46 提到] [FROM: 174.]
剖解新三板:为啥成了互联网企业上市首选?
2015年05月28日07:12 新浪科技

  新浪科技 刘璨

  曾经,股民们看着中国概念股里的互联网公司,愤愤不平。

  “我们中国培育起来的企业,跑去国外上市,肥了国外投资者的腰包。”,这样的观点
让他们耿耿于怀。

  这一现象在阿里巴巴上市前,甚至已经成为了一个全国性的议题。不过就在这不到一
年的时间,这种现象和舆论正悄然发生剧变。

  那些没有上市的中国互联网公司开始把上市目标地纷纷转向国内,而那些已经上市的
公司,也按捺不住,开启了私有化的进程。

  截至目前,中概股的分众传媒、学大教育、世纪佳缘、盛大游戏、中国手游等公司,
纷纷完成或者开启了私有化进程。同时暴风科技、中搜网络、激动网、百合网、天涯社
区、锤子科技等公司也打消国外上市的念头,拆解VIE架构,转为在国内上市。

  一位投资领域人士甚至半开玩笑的提起,前些天见了10家国内的互联网公司,有4家创
业公司明确表示要拆除VIE架构回归新三板,有一家公司表示要上创业板,还有一家打算把
部分业务分拆上新三板,只有一家表示要在美国上市。

  国内市场有多火?

  如果说产生这种现象最直接的原因,无疑是国内的市场太火爆了。2014年8月初,上证
指数为2201点,而如今已逼近5000点。创业板指数从从1424点涨到了3628点。

  另外,国内外上市公司市值的巨大差距也让中概股公司按捺不住。同为互联网视频公
司,创业板的乐视网目前总市值1327亿元,暴风科技总市值312亿元,而优酷土豆市值仅
为288亿元左右。同为游戏公司,创业板上市的昆仑万维停牌前总市值接近437亿元,超过
了在美上市的盛大游戏、完美世界等几家游戏公司总和。

  国内对于互联网公司如此狂热,一方面是因为之前国内上市的互联网公司实在是凤毛
麟角。更重要的是在中国“互联网+”的战略之下,不但吹起了国内企业“互联网+”的心,也
吹动了一直在国外摇摆不定的中概股公司。

  新三板的市场定位是为创新型、创业型、成长型中小微企业提供服务场所,其在迎合
互联网概念上可以说是首当其中。

  据统计,截至5月15日新三板挂牌企业中TMT板块企业数量达800家,占总挂牌企业数
量的33.4%,其中已做市企业有118家,占所有做市企业的35.1%。

  从政策方面,全国股转系统副总经理陈永民曾在公开场合表示,“现在,有一些已经在
海外上市的公司,要拆掉外资架构可能就有困难。但是在境内实际运营主体下面,如果有
某一块相对独立的业务,要到新三板申请挂牌,从合规性的角度也没问题。而拆除外资架
构的过程,会涉及一些重大重组,甚至有一些个别会出现实际控制人的变更问题。按照新
三板市场条件,我们并没有说发生重大重组或者实际控制人变化了就不能来挂牌,你披露
清楚就可以。”

  可见新三板无论是对“新来的”,还是“回来的”,都张开了双手。

  在市场火爆的同时还发生了很多让人啼笑皆非的事情,比如一家与互联网公司牛马不
相及的公司改名为“匹凸匹”,这甚至引发该股次日涨停,可见这个市场对于“互联网+”的饥
渴程度。

  “与其在国外不受待见 不如回国”

  上面这句话,实际上是很多中概股公司的心声。如果国内市场是向中概股公司张开怀
抱的话,美国市场的态度则是像是帮着国内市场推了中概股公司一把。

  大多数中概股在美国市场都遭受长期低估的境遇。这个问题严重到,以完美世界为
例,其持有的现金流与房产都要超过其市值。

  搜狐CEO张朝阳也在多个场合抱怨搜狐的股价长期被低估。

  造成这个现象有很大一部分的历史原因。在2011年,全球经济不景气,同时中概股公
司在美国又遭遇了一场群体性的诚信危机,导致股价一落千丈。数据显示,仅 2011年就有
24家在美上市的中国公司遭遇审计师辞职或曝光审计对象财务问题,19家遭遇美国证监会
停牌或摘牌。

  另外,美国经历过互联网股价泡沫的破灭,对于互联网企业的估值更加理性,或者
说,更加保守。

  一方面,美国文化导致他们只认可行业第一名,对二三名并不认可。这也是之前搜狐
各业务线都基本处于行业前三甲,但股价却一直上不去的很大原因。

  有位业内人士在私下交谈时提到,这或许与美国的英雄主义以及美国地广人稀的特点
有关。美国电影中的英雄主义往往是“一个人的世界”。另外美国的市场容量也远远不如中
国,在美国行业第一名与二三名的差距往往非常大。但在国内并非如此,在很多领域仍是
多足鼎立,各自之间差距并不大。

  相对而言,国内市场则更看重互联网公司的想象力。

  以暴风科技为例,单单是因为暴风影音的用户量以及“互联网+”的想象力,就已经让市
场追逐热捧如此。而实际上从财务数据来看,暴风科技目前的财务报表如果放在美国市
场,恐怕是会引来各大机构的质疑。

  为什么是新三板?

  很多人会比较好奇,为什么这次是互联网公司回归潮漩涡的中心是新三板,不是创业
板,或者主板?

  从上表可以比较直观的看出,新三板的准入门槛更低。按照目前主板和创业板的规
定,新三板公司没有利润限制门槛,申报流程短,融资方式灵活。在目前注册制尚未落
地,主板创业板上市需要排队等候的情况下,新三板可以较为迅速解决公司融资问题,并
且也可以作为今后转板的通道。

  另外,从对公司股票的估值方法上,新三板也更加适合互联网公司。

  传统的A股估值多从其历史数据入手,通过分析代表其盈利能力、偿债能力、成长性等
方面的指标,同时参照市场上现存同类企业定价来判断其公允价值。也就是说,对于A股估
值的办法是非常量化并且有参照物的。

  而在新三板挂牌的公司多为成立时间不久、产业模式和经营手段创新的公司,其本身
的历史数据较少,不具有统计学意义上的代表性;并且其行业稀缺性决定了难以在市场上
找到可比同类企业。这就导致了其估值方法加入了很多的主观判断和“市场想象力”的因
素。

  从积极的方面来说,这种更为开放的办法给予国内互联网公司更大的发展空间,但同
时也会造成鱼龙混杂的局面。

  以天涯社区为例,虽然天涯做出了转型计划,向社区游戏、社区电子商务、互联网金
融等业务推进,但仍难掩其背后连年亏损的事实。作为一个传统的老牌社区,目前其主要
产品是天涯论坛与地方门户网站海南在线,收入主要依靠广告和游戏联运。最近两年已经
连续亏损,2014年及2013年亏损金额分别为4465万元和3161万元。

  疯狂的市场给了很多濒死的企业重生的机会,“互联网+”的概念也增加了很多企业二次
腾飞的可能性,但对于企业“炒概念圈钱”的质疑也足以让投资者警醒新三板疯狂背后的隐
患。

  此外,新三板也并非因此成为了互联网公司上市的“唯一”。不可否认的是现在国内市
场更适合中型企业,但由于资金量的限制,对于超大型公司,最佳的上市地点仍然是国
外,比如滴滴快的。

  不过,对于优秀的初创企业而言,是在国外忍受水土不服,还是在国内享受资本盛
宴,似乎已经不用再费心去做选择。

 
9   [deer2005 于 2015-05-24 14:45:20 提到] [FROM: 174.]
国内互联网概念火爆:VIE公司纷纷退市回A股
2015年05月25日01:01 21世纪经济报道

  导读  一批优秀的互联网公司拆除VIE回归,不仅为中国资本市场注入大量的优质标
的,有利于推动注册制的推出、新三板制度的完善,更是对中国多层次资本市场建设的“功
臣”。而其对于股权投资行业的影响已经蔓延开来:短期看,美元基金获得大批退出机会,
而美元基金管理人进军人民币基金市场,势必对人民币基金管理人产生短期冲击;而人民
币基金接盘过去两年获得投资的估值偏高项目,或将能够掌握一定的议价权。未来,“两头
在外”(募资和退出都在境外)的模式比例将大幅降低,股权投资行业迎来重构。

  潘沩 上海报道

  新三板的火爆与创业板的疯长,带来的远远不是中国资本市场的涨跌故事,还有着更
为深远的影响:过去一段时间,以分众、学大、世纪佳缘等为代表的VIE架构公司,纷纷通
过私有化退市,回归A股。而更多互联网创新企业,正在拆除VIE结构,回归中国资本市
场。

  而仅仅在半年前,一家主要投资TMT行业的基金合伙人告诉21世纪经济报道记者,一家
互联网公司进行B轮融资时,就必须想好未来在哪上市;去美国上市最好搭海外架构向美元
基金融资;由于在国内A股上市不确定太高,所以B轮公司往往倾向于融美元资金,去境外
上市。

  中金公司TMT联席主管田晓安表示,中国A股目前规模还比较小,从日均交易额和换手
率来看,A股也远远好于纽交所、纳斯达克和香港联交所。“静下心来看一看数字,就会深
刻理解这些市场,(A股)对中等规模的企业是理想的上市地。”

  可以说,内地投资人用近于“千金买马骨”的气势,对所有互联网公司创始人和股东喊
话:来境内上市吧,我们要投资互联网公司!然而,中国资本市场对互联网公司价格的重
估,或将改变整个行业的生态。

  而新三板也正张开双臂欢迎拆除VIE企业。全国股转系统副总经理陈永民在公开场合指
出,

  “现在,有一些已经在海外上市的公司,要拆掉外资架构可能就有困难。但是在境内实
际运营主体下面,如果有某一块相对独立的业务,要到新三板申请挂牌,从合规性的角度
也没问题。而拆除外资架构的过程,会涉及一些重大重组,甚至有一些个别会出现实际控
制人的变更问题。按照新三板市场条件,我们并没有说发生重大重组或者实际控制人变化
了就不能来挂牌,你披露清楚就可以。”如此可见,新三板已经对拆除VIE企业表达了很大
诚意。

  本土投资人掌握中概股定价权?

  《21世纪》:有人分析,互联网公司纷纷去美国上市,除了美国股市没有对盈利的硬
性要求,也跟美股给互联网公司的估值高有关。而零售连锁企业更倾向于去香港上市,那
边市场偏好这类企业,给它们很高的估值。所以,互联网企业纷纷拆除VIE,回来上市,是
不是就是Money talks?

  晏小平(晨晖资本创始管理合伙人):这是本土资金在对新经济和“互联网+”的公司进
行配置。可能有人会说本土投资人不成熟,一些公司有个互联网概念就追捧。但其实有时
不看投资人成熟不成熟,而是看谁成为主流。

  这一轮A股创业板公司股价上涨后,香港股市和美股的中概股,那些跟互联网相关的企
业,都有补涨过。可以说,它们是被A股行情所影响,被价值重估。我的判断是,本土投资
人在逐渐掌握中概股的定价权。

  这带来的影响很明显。以前只有不主流的互联网公司在境内上市,甚至有一种论调说
国内市场是炒作和畸形的市场。未来,主流的互联网公司也会在A股上市。像分众传媒、盛
大游戏都已经私有化了,它们都可以回来上市。

  《21世纪》:2011-2012年,国外一些做空机构猎杀“中概股”,还有一些在美国以外
国家上市的企业流动性不够,当时有一波海外上市企业私有化的浪潮。这一次跟上次比,
有什么不同?

  晏小平:这次浪潮持续的时间会长很多,涉及的面也广很多。之前有一家主流美元基
金管理合伙人在一个内部研讨会上说,碰到40多家公司在拆VIE结构,这是一个缩影;很多
主流基金都碰到大量VIE机构企业要拆VIE结构;我现在接触的案子,10家(VIE机构公
司),有七八家在拆回来。

  还有人有一种担心,A股能不能容纳大市值的互联网公司?我从A股目前的交易量判
断,没问题。创业板已经有几个公司达到1000亿的市值,A股只要出现一个1万亿市值的新
兴公司,就可以证明这一点。

  《21世纪》:这些企业现在拆VIE结构,可能要两三年甚至更长时间后才能上市,到时
A股和新三板还会这么好吗?

  杨瑞荣(北极光创投董事总经理):之前有人担心,新三板是否是短期泡沫,不确定
接下来发展得如何;政策是不是能达到预期。但最近我听说,深交所会推一个互联网板
块,跟新三板的上市政策差不多,基本就是注册制。交易所之间也在竞争,可能有新的上
市通道,那么对于要在境内上市的公司,政策的不确定小了。

  我担心的是市场的不确定性。现在估值很高,对于投资机构退出是好事。同时也希望
让市场新的估值体系为经济结构的转型做出贡献。但担心估值体系在暴涨之后,出现大型
的下行调整,到时好的企业也可能被错杀。

  互联网公司“A计划”影响:美元、人民币基金进退

  《21世纪》:此前大家公认,美国市场有对互联网公司从A轮到上市的完整估值体系。
但本土市场,似乎还没有这么一个完备的体系。首先,这些VIE结构公司要拆回来,如果需
要把外资股东变为中资股东,人民币基金愿意接吗?

  郑伟鹤(同创伟业董事长):A股投资人现在愿意给好的互联网公司很高的估值,但毕
竟现在好的互联网公司在国内稀缺,所以暴风科技的表现特别突出,但这个毕竟是个案。
未来,新三板和创业板的投资人,接受和喜欢的到底是怎样的公司,现在还不知道。

  我也接触过一些在拆VIE结构的公司,但目前还没有出手。一些VIE结构公司要拆回来
比较难,它们可能处于受限制的行业,无法转为JV公司(中外合资企业),那么就必须人
民币基金来投资。而人民币基金看互联网公司,无论是商业模式、投资理念,和外资基金
都不太一样,那么对估值的理解也就不一样。可以说,两边的水土不太一样。

  彭志强(盛景嘉成母基金创始合伙人):很多VIE公司的股份比例超过一半为美元PE持
有。我估计,会有千亿级的PE资金进入这个领域。

  这些公司一部分在新三板挂牌,而竞价又没有那么快推出时,做市商就很重要。这个
往后走,就不单单是PE、VC的事,而是变成了做市商、证券公司和公募基金,他们要去做
的事情。现在估计VC、PE接盘的资金量,未来做市的资金量得迅速匹配起来。

  为什么我们有这么大的机会?其实就是因为之前资本市场的反应远远滞后于实体经
济;这又可以追究到我们过去的上市审核政策,使我们资本市场跟创新经济严重脱钩。因
为这个脱钩,我们今天要补课。美国从传统产业逐步置换到新兴经济花了几十年,是很渐
进性和平稳式的置换;中国花三五年集中做这个置换。

  赖晓凌(创新工场合伙人):互联网公司拆VIE结构,美元基金手中的股份要找人民币
来接,这肯定是有些困难的。并不是说,那些有美元、有人民币的基金就一定可以让人民
币来接美元的额度,他们的LP是不一样的,也存在定价的问题。

  “互联网+”公司回来上市是个必然趋势。互联网和传统产业结合,把互联网产业放大了
很多倍,会产生很多新的公司,而且这些公司跟传统产业结合紧密,中国境内的投资人也
会更加理解。那些在美国有对标企业的可以去美国上市,美国投资人可以很容易理解;但
越来越多的互联网公司,因为社会环境、消费者不一样在美国根本就没有对标企业,美国
投资者理解起来比较困难。

  从两三年前开始人民币的钱在早期投资就比较好用了。据我所知,目前活跃的美元基
金,基本都有募集人民币的计划。相信在接下来三到五年,美元基金GP(管理人)会募集
更多人民币,用人民币来做VCPE投资。

  《21世纪》:上一波PE大热的时候,2010、2011年,不少美元基金管理公司也募集了
人民币基金,但今天看起来并不算很成功。今天,这些美元基金合伙人,去跟本土的GP竞
争潜在的本土LP资源,会有优势吗?

  赖晓凌:我个人的判断是,不会有太多劣势。第一,今天人民币FOF(基金的基金)比
四五年前成熟很多,他们也在向美元FOF学习。第二,从四五年前开始美元VC在境内越来越
本土化,他们的人脉、接地气程度都得到极大提升。第三,当时不少外资GP募人民币,有
点美元为主人民币为辅的意思在,甚至是由人民币基金出身的人来操盘;接下来,可能会
有更多的外资GP不会把募集人民币放到一个辅助地位,而是放到跟美元同等的地位,甚至
更重要的位置。第四,过去几年,不少投资互联网的美元VC的业绩真的很好。人民币FOF也
希望他们投的GP有很好的track record。投资靠的是各种经验的积累,至于用美元投资
还是人民币投资还是在其次。(编辑 林坤)
 
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